创新药企业IPO 别成了汝之蜜糖彼之砒霜

刘 柯

虽然一个季度只有仅仅6000多元的营收，还不如一线城市的月平均薪资，但这并不妨碍智翔金泰是一家优秀的创新药公司。

从某种意义上来说，创新药就是巨大的风险和丰厚的利润之间的“对赌”。智翔金泰在研产品赛立奇单抗GR1501、GR1801、GR1802预计将在未来三年内陆续上市，主要针对自身免疫性疾病、感染性疾病和肿瘤等治疗领域的12款在研产品，据说一旦成功上市，都是十亿级别的市场规模。而创新药作为一种重要的药品分类，在研发过程中存在“高投入、长周期、高风险”的显著特征。

这一点让笔者想起了重庆的另一家上市公司重庆啤酒，也是一直称有隐形的创新药肝炎靶向药物，好在重庆啤酒主业尚可维持目前的估值。所以在资本市场上，有一种观点认为，和创新药不能谈估值，甚至不能谈营收，因为作为一家创新药的领先企业，确实需要直面的问题是：十年不开张，开张吃十年。

谈到这里，其实都是对创新药的尊重，毕竟国内创新药企业生存不易，需要一个宽松的环境。但宽松的环境是不是就一定是资本市场，这也未必。对于A股相对成熟的主板、创业板来说，创新药企业的接纳度是不够的，因此科创板可以上市。智翔金泰也是符合科创板第五套上市标准，对“最近一年营业收入”“最近三年经营活动产生的现金流量净额”“最近三年累计研发投入占最近三年累计营业收入的比例”等指标均不作要求，但要求“主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果”，对于医药行业企业进一步要求“需至少有一项核心产品获准开展二期临床试验”。

确实没毛病。但终极问题是，这些创新药企业万一投巨资研发失败了怎么办？说句实话，投资创新药企业很像是种子类风投，风投圈的都知道，种子类风投就是投资100家企业可能99家都会失败，当然只要1家能成功，基本上也就能全部收回投资，而且能赚几倍甚至几十倍的利润。但种子类风投一般投资的额度都比较小，不像创新药企业IPO，能一次性融资几亿甚至几十亿规模，比如智翔金泰IPO融资就达近40亿元，属于典型的“三高”发行。

对于未来不确定性很强的公司，如果一定要高价高市盈率发行，就必须有市场化的远期“对赌”机制。比如说保荐机构在进行尽调以后，认为这样的公司有前景有“钱途”，那么整个保荐链条就应该严格约束“业绩不达标”所需承担的责任，如果上市公司几年都未能盈利，连续出现大幅亏损，则保荐机构就要回购或者说对二级市场有所补偿；如果最后上市公司因为资不抵债不得不退市，整个保荐链都应严格追溯责任，并承担数倍于融资额的处罚。

注册制必须是严刑峻法之下的市场化机制，如果没有严格的责任追溯机制，那么注册制IPO就会成为资本贪婪的源泉。在没有严格约束的情况下，“三高”发行太容易了，一次性巨额融资成功以后，所有的责任都可以不了了之，所有的负担都一次性抛给二级市场的投资者，资本市场如果成了少数人的造富机器，这样会造成极大的不公。