金评天下 | 大消费估值为何总是超科技股一头？

       ■ 刘柯

       很多人认为，大消费板块的上涨与估值有关，与行业前景有关。所以，今天我们用估值来横向比较一下大消费与科技股，看看究竟谁更值得投资。

       大消费的典型是白酒股，白酒股的典型是贵州茅台和五粮液，一个是酱香型白酒的典范，一个是浓香型白酒的翘楚。贵州茅台按2018年业绩静态估值是35倍市盈率，按今年一季度业绩增长的动态估值是27倍左右；五粮液按2018年业绩静态估值是36倍，按今年一季度业绩增长的动态估值是27倍左右。这两个白酒龙头的估值惊人地一致，业绩增长也惊人地一致，可以说是比翼齐飞。有意思的是，这两个高端白酒的代表业绩惊人地好，但整个行业却并不如大家预期的那么景气，2016年之前白酒产量呈稳定增长趋势，从2017年开始白酒产量开始下滑，2018年白酒产量继续下跌，达到近几年最低值。行业景气度不算太好，反过来可能会凸显龙头企业的优势，这也是为什么茅台五粮液一枝独秀，而其它白酒股并没有跟上的原因吧。

       我们再看一个大消费的分支，就是调味品行业，典型代表是海天味业，这家企业的估值比茅台五粮液还离奇。按2018年业绩静态估值，海天味业达到了惊人的62倍，即便按今年一季度业绩增长的动态估值也达到了52倍左右，况且调味品行业的产品护城河远不如高端白酒宽广，产品的区域性也比较强。从海天味业的业绩增长看，始终处于20%左右的增速，不管是未来产品放量还是提价，似乎优势都不是非常明显，但就是这样一家公司，市场给它的估值是增长率的两倍以上。

       很多人说，茅台股价上千市值上万亿还有一定的道理，比如产品护城河，比如业绩增长。但海天味业也能有接近3000亿的市值和50倍以上的估值，唯一可以解释的，就如部分业内人士所言，大消费细分行业的龙头。

       似乎只要是大消费，就可以高估值。我们说的这个“高估值”，是相对科技股而言。我们再看看科技股，如果说消耗人口红利的大消费行业前景不错，那么投资数以万亿计的5G算是科技行业里景气度最高的了。5G的龙头我们也选两个，一个是5G设备领域综合能力较强的中兴通讯，一个是细分行业的佼佼者安洁科技。中兴通讯2018年情况比较特殊，我们按2019年最新的机构预测业绩计算，动态估值是30倍左右；安洁科技属于比较稳健的科技股，按2018年业绩计算，静态估值是18倍，按2019年业绩计算，动态估值大概是13倍左右。

       大家看出问题没有？即便我们按最老套的教科书般的估值比较，大消费的估值其实已经超越了科技股。为什么会这样？这里面有很多因素：比如科技股的业绩稳定性不如大消费，大消费的机构投资者持股比例远超科技股，科技股的商誉减值风险比大消费高等等。但这些理由已经无法解释整个A股大消费与科技股严重失衡的问题了。在几年前，就有投行的研究人员感慨一家茅台的市值等同于整个军工板块，而最近几年A股跌幅最厉害的就是科技股和军工股，所以现在茅台市值与科技军工的比值可能更悬殊更大。最关键的是，从实体经济的角度看，科技又是我们要大力发展的领域，军工资产证券化也是最有吸引力的改革举措，为什么资本市场总是出人意料呢？

       至少现在从估值的角度看，大消费还能靠着业绩增长稳定发展，但未来行情的主流是不是还是它们呢？相信大家自己会判断。