黄湘源：贵州茅台 不确定性中的确定性在哪里

       在中金发布对贵州茅台股价看高到1250元的同时，曾经也一度看多的外资机构博恩斯坦不仅没有继续看高，反而还将贵州茅台目标价从1089元调整为916元。理由没有别的，正是因为母公司所设立的新销售公司可能损害其收入和公司治理。

　　在过去一年中十测九不准的中金公司突然之间又将贵州茅台的目标价上调至1250元。如果这就是其最近所提出的所谓“在不确定性中关注相对确定性”主张的具体体现，那么，对于近期上摸千元高点未果反而跌至860元下方的贵州茅台来说，其未来不确定性中的确定性又在哪里呢？对此，丈二金刚摸不着头脑的市场不能不有此一问。

　　进入2019年以来，一向高大上的贵州茅台也似乎遭遇了什么冥冥之中的魔咒一样进入了不确定性的多事之春。贵州茅台计划10派145.39元，合计将派发现金182.64亿元，占该年度总盈利的51.88%，单以所分红的现金规模而言，足以买得下酒鬼酒等4家A股酒类上市公司，不可谓不土豪的了。可是，为什么如此高成长的业绩和如此大手笔的分红，却并没有换来市场的一片喝彩声，反而招惹了诸多的质疑？

　　其实，尽管贵州茅台分红规模也可算得上是够大的了，但由于大股东持股比例较高，该次分红大部分都将落入大股东囊中。大股东大块吃肉，小股东充其量也不过就是喝上一口汤，这倒或尚在其次，问题是，大股东如此急乎乎地将大笔大笔的现金捞到自己的囊中，还考虑过上市公司未来生产经营发展对资金的现实需求没有？老实说，正是因为有着这样的疑问，贵州茅台这份高分红的报告一出，其股价才非但没有应声而涨，反而还应声而跌。这一跌，跌得与其说是不无蹊跷，岂不还不如说是事出并非无因的必然结果吗？

　　俗话说，福无双至，祸不单行。现在看来，人们对贵州茅台高分红的质疑非但并非无风三尺浪，反而恰恰正可以说是茅台集团成立营销公司的这一个举措所引起之市场风波的连锁反应。在控股股东越过上市公司成立营销公司并全资控股情况下，如果全盘直销经营上市公司的茅台酒配额，不仅有可能形成金额较大的关联交易，更重要的是还可以不走任何招投标程序，直接把原来归属于上市公司的经销权轻松拿到自己的手里，这里面显然存在着明显的利益输送和关联交易，在某种意义上相当于把原来预期应进入上市公司的那部分净利润被转移到了集团层面，也即大股东的腰包。由于自2018年下半年以来，事实上就已有数以百计的销售商被茅台公司以防止寻租的名义边缘化，甚至直接遭到消减，茅台大股东如此统筹市场，不仅引起了经销商的反感，上交所最近也不得不连夜发监管函进行质询。

　　事实上，贵州茅台这几年的业绩增长，并不是简单的产品增产给增出来的，也不完全是销售量的翻倍给翻出来，更多的其实还是涨价给涨出来的。几年前茅台酒的市场销售价不要说还不如五粮液，跟市场上的某些天价酒更无法一比。曾几何时，就在中央严禁公款消费而茅台酒的出厂价也实行限价的同时，茅台酒却出现了有价无市或有市无价的奇怪现象。说穿了，也就是进入市场的茅台酒在销售商的联手哄抬之下，市场价不仅可以一天一个样，而且还可以一天比一天高。这种销售方式美其名曰改革，实质上是变相的提价，由此不仅养肥了一大批食利阶层，无形之中也增厚了茅台的利益。如今，茅台集团打出的旗号也是改革，其实，就其本质而言何尝不是一种利润的再分配。只是在市场的眼中，大股东既然明目张胆地要来截胡了，影响所及的当然也就不仅是既得利益者，随着上市公司利益向集团公司向大股东的转移，原来与上市公司业绩一荣俱荣一损俱损的投资者利益也不能不受到极大的影响。

       在上市公司未来业绩尚存在诸多不确定性的条件下，未来的股价上涨反而被视为确定性的事件，岂不是很奇怪的吗？尽管中金在这种所谓的确定性之前，加上了“相对”这个限制词，不过，这不仅没有给中金对贵州茅台目标价的这种不靠谱预测加分，在某种意义上，越是欲盖弥彰，反而适得其反，越是暴露出这种不无“大胆假设，小心求证”式的任何预测也难免测不准的色厉内荏。问题是，目前市场上的市场预测，何以还大多都对这样的通病下不了断舍离的决心呢？以中金去年以来所发表的对贵州茅台股价的10次预测而言，前面所提及的所谓“十测九错”，唯一有可能被蒙对了的也许恰恰正是此前不久所发布的925元。然而，在贵州茅台的股价还没有走到这个价位之前，中金自己有没有早早地就失去了持股的信心没有呢？如果没有什么难言之隐，中金何以至今犹自秘不示人呢？否则，中金岂不大可比现在更理直气壮对一切怀疑论大声地说一个“不”字了吗？

       值得注意的是，就在中金发布对贵州茅台股价看高到1250元的同时，前期一度也曾看多贵州茅台的外资机构却表示了相对谨慎的看法。国际投行博恩斯坦不仅没有继续看高，反而还将茅台目标价从1089元调整为916元。理由没有别的，正是因为母公司所设立的新销售公司可能损害其收入和公司治理。其他有同样看法的外资机构或也不乏其人。在这里，到底谁的看法更符合事实一些呢？对此，靠得住的应该不是对不确定性的抽象肯定具体否定，而是对确定性的确定性判断。时间一定会给出一个明确的说法的。在此之前，人们与其去过于轻易地相信什么不确定性中的相对确定性，还不如多相信一点眼见为实和耳听为虚。毕竟，不确定性就是不确定性，要想一相对就相对出一个确定性来，又岂是谈何容易的事情呢？！