《价格与价值》：在不断变化的市场中找到真正的价值

《价格与价值：股票市场估值指标导论》(下文简称《价格与价值》)一书由上海财经大学出版社出版。这本书的核心内容“价格与价值”是投资人在投资的道路上，都会反复面临的拷问，也是一直颇具争议的话题，可以说，在价格波动里寻找出价值既是门科学，也是门艺术。关键寻找的方法是什么，如何看待这两者间的关系，也许读完这本书，会收获一些感悟。

《价格与价值》2019年出版，原作者乔治·卡尔霍恩是沃顿商学院博士，担任史蒂文斯理工学院(Stevens Institute of Technology)量化金融项目教授兼创始主任、史蒂文斯汉伦金融系统研究中心(Hanlon Financial Systems Center)执行主任、“史蒂文斯系列：量化金融和数据科学”(2014年与斯普林格合作推出)的图书系列编辑。

乔治·卡尔霍恩有30多年科技行业经验，在多家上市公司担任高管和董事会成员，包括担任首席执行官、董事会主席(两家公司)和审计委员会主席(四家公司)。还在公开发行(五次 IPO)、可转换债券和直接融资、私募、合资企业和风险融资等方面拥有丰富的经验。乔治·卡尔霍恩用理论与案例，为读者揭示了价格与价值之间的微妙关系，让《价格与价值》成为一本深入探讨企业估值的经典之作。

该书的主译者益智是经济学博士、金融学博士后，教授，博士生导师。本科毕业于浙江大学、硕博在上海财经大学完成，并在中国社会科学院财经战略研究院取得博士后学位。现任浙江财经大学校学术委员会委员、证券期货发展研究中心主任，浙江大学公共政策研究院资深研究员。他也曾经在上海证券交易所、上海证券报工作，2016年起，获聘为上海证券交易所博士后工作站博士导师。益智教授在译后表示，《价格与价值》这本书用通俗易懂的方式，让我们了解价格和价值的关系，也给出了在中国股市实践价值投资的思路。翻译此书也是希望通过书中介绍的理论与案例，为中国投资者所学习借鉴，从而读懂市场，有助于指导投资。

何为价格？何为价值？是什么原因让价值投资可能赚不到钱？

卡尔霍恩在书中提到，价格(P)和价值(V)是两个不协调的概念，它们似乎属于人类条件的不同维度。价格是交易性的、商业性的，是日常实践经验的一部分，以转手的现金来衡量。价格是可观察的、可证实的。价格很容易改变，它们活跃在市场中，在利益对称但方向相反的个人之间起着中介作用。

价值是存在主义的，尽管也是空灵的。它是“内在的”(价格是“外在的”)。它与它所依附的东西的基本性质有关，而不仅仅是与某一特定交易有关。它的变化只是缓慢的、有机的、甚至不能被真正衡量，从根本上说是不可观察的“真实的”存在。

为了寻找价值，卡尔霍恩在书中讲了不少估值的方法，像市盈率(P/E)、市净率(P/B)、现金流折现(DCF)等，这些方法各有各的门道，同时，使用时应参照市场的一些真实案例。

卡尔霍恩表示，估值过程将价格与价值之间的这些不一致之处融合在一起，但并不总是成功。这种不确定性从一开始就让金融理论家、会计师和投资实践者感到困惑。本书中，卡尔霍恩在介绍了各种传统估值方法后，给读者呈现了一系列的估值“异象”，值得读者细品。例如，高市盈率或者亏损的股票价格会持续上涨，直到这些股票扭亏为盈或者利润大幅收高，但市盈率会大幅下降，从而使得看到高利低市盈率再买入的投资者收益不高，甚至亏损。读者可以在书中看到一个术语“到期重置”，它指出了增长与市盈率乘数之间复杂而不一致的关系，这在A股市场中投资者不难碰到。如何看待投资中遇到的这些与价值“意外”呢？读者可以从书中寻找些线索。再比如，有研究者筛选S&P500指数中“优秀”公司与“不优秀”公司进行比较，但这些公司股票的表现呈现出“灾难”型股票的价格几乎翻了三倍，远远超过了所谓“最佳经营公司”。这类现象，似乎在A股市场上也不少见，其背后的投资理论在这本书中会给出答案。

为了吸引买家和卖家，价格必须远离价值？

投资的世界里，价格和价值就像是一对爱捉迷藏的双胞胎。价格，是我们在交易时看到的数字，而价值却像是隐藏在企业深处的灵魂，代表着它真正能创造的财富。正如巴菲特曾说过：“价格是你支付的，价值是你得到的。”

卡尔霍恩介绍，投资市场中，往往分成两个阵营。有些人认为，价格=价值，至少或多或少是这样；也有人认为，价格≠价值，或者至少从不这样。

认为“价格=价值”(P=V)的人士提出了“有效市场假说”(EMH)来解释他们的立场。他们坚定地认为，市场准确地处理新信息，迅速找到供需之间的平衡，在这个的价格就是真正的价值。他们提出：一价定律、“无套利”原则、市场的随机游走、“你无法击败市场”等理论。

而“价格≠价值”(P≠V)的阵营则认为，EMH有太多明显的例外，即被对方阵营称为“异象”，市场往往会在很长一段时间内失衡。也就是说，只要有人足够聪明，能够发现定价错误和盈利机会，就能抓住机会。

在这本书中提到，投资人不必选择一个理论上的立场：P=V或P≠V，这不是问题。但有实证文章一般都指向P≠V一边，原因很简单，从逻辑上讲，市场似乎总是在错误定价的基础上运行。否则，是什么在推动交易活动？正如一位精明的学者所观察到的那样——为了吸引买家和卖家，价格必须远离价值。

中国价值投资的前景如何？

益智教授在译后感中表示，《价格与价值》这本书，给我们投资之路提供了很多有用的经验和方法。在中国股市，价值投资虽然有挑战，但也有不少机会。随着市场的成熟和监管的加强，价值投资的理念会越来越深入人心。不过，益智也提醒，投资者在中国股市在这片充满活力的市场里，得根据中国股市的特点，灵活用估值方法，管好风险，合理搭配投资组合，才能找到属于自己的宝藏，实现价值投资的目标。

同时，益智相信，未来随着中国资本市场的国际化，价值投资的舞台会更大。一方面，外国投资者带着成熟的投资理念和方法进来，会帮助我们更好地发现价值；另一方面，中国企业在国际市场上越来越有竞争力，也会给价值投资者带来更多好机会。同时，投资者还得关注制度的变化，积极参与制度建设，让中国股市的环境越来越好。(赵小玲)