做大容易，做“独一家”难

金融投资报评论员 刘柯

央企合并同类企业的整合模式仍在路上。2020年，中化集团和中国化工开始整合，2021年，中国普天信息产业集团有限公司整体并入中国电子科技集团有限公司，成为其全资子企业。受此影响，中国普天和中国电科旗下多家公司本周出现异动，特别是与通信资产相关的杰赛科技、天奥电子等出现了大涨。

说实话，市场对于普天信息和中国电科的此次整合并不是很看好，因为“大”未必就是“好”。我们从资产情况看，普天信息旗下拥有东方通信、南京普天(宁通信B)、成都普天电缆(成都电缆)、东信和平4家上市公司，这几家公司虽然脱胎于邮电系统(普天信息前身)，但在通信产业里属于中游企业。我们再看看作为合并主体的中国电科，拥有包括47家国家级研究院所、11家上市公司，2020年位列《财富》世界500强第381位，堪称航母级企业。但是，这样的大集团在通信产业上依旧属于不入流的状态，旗下11家公司各有所好，最牛的就是“安防茅”海康威视，国睿科技、四创电子、凤凰光学与军工沾边，华东电脑、卫士通、太极股份又属于电子信息产业，电能股份与新能源有关，只有天奥电子和杰赛科技算是与通信相关，但这两家企业在国内通信设备制造领域里难言知名。

当然，从行业管理的角度看，“合并同类项”应该是第一步，避免低端的同类竞争，以后可能才是市场化的做大做强，这好理解。而且从以往的经验看，合并同类企业也有很成功的案例，产生了中国中船和中国中车这样的世界级企业，有非常强的行业竞争力。不过这似乎很容易在船舶、铁路、航空、石化等重工领域产生这样的“巨无霸”，在通信这样市场化竞争非常激烈，且民营企业佼佼者层出不穷的背景下，类似的“合并同类项”能不能产生好的效果还有待观察，即便把央企所有的通信制造资产整合在一起，可能也未必能撼动华为。

所以，做大容易，做好很难。在“大”与“好”之间选择，市场还是更喜欢“好”的，特别是独此一家“好”的，这厢风景独好的企业容易被市场追捧。比如贵州茅台，凭着高端酱香白酒一骑绝尘，根本不给追赶者机会;再比如片仔癀，十年时间涨了三十多倍，产品需凭身份证购买且一人只能买两粒，夸张不夸张?为什么?就是因为企业产品的核心竞争力强，有宽广的产品护城河，而且基本没有竞争对手，无论是产业还是资本市场，都没有可参照物，这样主力就可以自己定价。

我们看到，最近几年时间，各行各业的龙头企业成为资本市场追逐的“核心资产”，成为各种“行业茅”，股价长期走牛，根本不理会上证指数。在这些牛企中，“独一家”的企业更容易被给予很高的估值，这是单纯整合做大实现不了的效果。比如A股“一哥”贵州茅台，其高端酱香白酒的净利润率可以超过90%，产品在市场上根本没有竞争对手，即便有五粮液和1573等浓香型白酒的追赶，但由于香型和生产工艺等诸多因素，行业第二到第十都只有仰视和追赶的份。所以，茅台的净利润年化增长率只有15%，却能享受50倍的估值，五粮液、泸州老窖的增长率都超过茅台，但估值只有茅台的六折。

实际上，A股还有很多上市公司产品独特，市场潜力好，自己本身就是行业龙头，几乎没有竞争对手，所以被二级市场给予了很高的估值。比如激光电视领域的极米科技，虽然有声音认为其核心技术不是完全自主可控，也有人认为激光电视不可能全部替代传统的液晶电视，但由于它就是国内激光电视的第一名，在A股市场没有竞争对手，所以上市以后股价天马行空，目前动态估值已经超过120倍。在比如晶圆代工的中芯国际，虽然很多人认为从技术水平讲，中芯国际距离世界一流企业还有差距，但它也是属于在A股没有可比的企业，所以能实现超过100倍的估值。

这个现象是值得大家思考的，此前，类似的独此一家上市公司更多集中在大消费和传统产业，最近随着注册制改革的实施，一大群新锐行业的领跑者开始登上资本市场的舞台，典型如极米科技、石头科技、寒武纪、国盾量子等，还有即将上市的华大九天，都是各自细分领域的龙头，有几家甚至业绩还是亏损的，都被市场给予了很高的关注。我们如果遵照这个思路，可以在目前震荡期寻找一些行业景气度不错、科技含量高、公司本身属于行业龙头、独此一家在A股没有竞争对手、目前股价处于底部区域且估值不高的上市公司，它们有没有可能成为未来的茅台和片仔癀呢?