曹中铭：应给予发行人下调发行价权利

■名家思维

给予发行人下调发行价格的权利，既有利于避免“三高”发行的出现，也有利于避免新股频现破发现象。与此同时，也有利于保护投资者的利益，最终受益的无疑是资本市场。而且，在询价结果出来后，给予发行人下调发行价格的权利，发行人会根据市场状况权衡利弊，再确定是否下调发行价格，这同样属于市场化发行，并不与现行的市场化发行相悖。

■曹中铭

兔年伊始，沪深股市首现实控人兜底增持案例。日前，创业板T公司发布公告称，实控制人鼓励公司员工增持公司股票，且实控人承诺，在规定期间增持T公司股票产生的亏损，实控人将以个人资金予以全额补偿；若有股票增值收益则归员工个人所有。该公司出现“兜底式”增持，显然与其当初发行价格高企不无关系。个人建议，根据市场情况的变化，为保护投资者的利益，应给予发行人下调发行价格的权利。

T公司去年11月份在深市创业板上市。挂牌当天，该股以发行价格平价开盘，且全天呈现出平开低走的特征，其发行价格也成为截至目前为止的最高价。不止如此，该公司上市后，股价最大破发幅度接近三成。不仅该公司众多中签投资者出现亏损，那些在“高位”介入者同样亏损严重。

与创业板指数相比，T公司股价走势明显偏弱，这也是导致其股价不断下探，投资者亏损不断放大的一大原因。另一方面，其发行价格高企也是不可忽视的重要因素。如果当初发行价格下调30%，那么上市后股价走势或是另一番光景了。

创业板已开启注册制试点，新股实行市场化发行。其发行价格、节奏、规模由市场决定，以强化市场的约束作用。但询价机制下询出的新股发行价格，不仅受新股发行规模与节奏，以及市场行情的影响，也与保荐机构的路演、推介，以及撰写的投资价值分析报告的“鼓吹”有关。正因如此，询价机制询出来的新股发行价格，或高高在上，或远低于正常价格，这也导致要么新股上市即出现破发现象，或某些新股上市后出现连续大涨现象。

市场化发行背景下，新股出现破发虽然属于正常现象，但出现大幅度的破发，或者出现连续大涨的情形，显然又是不正常的。在这一切的背后，与新股发行价格息息相关。

新股上市后连续上涨固然令人欣喜，但如果出现破发甚至是大幅度破发现象，不仅会导致投资者利益受损，影响其对新股甚至是市场的信心，更会导致上市公司的声誉打折。因此，新股出现破发，容易产生多输的格局。这显然是我们所不愿看到的。

北交所是资本市场不断深化改革的产物。北交所建立后，受到投资者关注度不断提升。春节前，北交所再度受到市场的强烈关注，个中的原因主要为北交所出现大面积的破发潮。而为了避免上市后出现破发，多家北交所准上市公司纷纷下调发行底价，甚至将发行底价下调至每股净资产值。客观上，北交所相关公司将发行底价下调至每股净资产值后，对于保护中签投资者的利益，对于避免出现破发现象，都发挥了一定的作用。个人以为，北交所公司可下调发行底价的举措，值得沪深市场借鉴。

市场化发行背景下，无论是发行人还是保荐机构，都对“三高”发行情有独钟。“三高”发行的背后，上市公司能融到更多的资金，这无疑是其梦寐以求的，而保荐机构能够获取更多的保荐费用，但“三高”发行的弊端早已凸显。除了发行人与保荐机构外，二级市场、投资者，以及资本市场都深受其害。

而给予发行人下调发行价格的权利，既有利于避免“三高”发行的出现，也有利于避免新股频现破发现象。与此同时，也有利于保护投资者的利益，最终受益的无疑是资本市场。而且，在询价结果出来后，给予发行人下调发行价格的权利，发行人会根据市场状况权衡利弊，再确定是否下调发行价格，这同样属于市场化发行，并不与现行的市场化发行相悖。