明阳电路IPO：销售费用率远高同行 募投项目效益夸大

       ■本报记者 苏启桃

       12月13日，证监会首发上会名单中有一家叫深圳明阳电路科技股份有限公司（以下简称“明阳电路”），近来颇受市场关注。金融投资报记者发现，明阳电路被关注不仅因为其排队仅半年就上会的“火箭速度”，也不仅因为其董秘是从三五互联“挖过来”，更重要的是其IPO加速度的同时公司基本面却不够匹配。

       股权转让定价蹊跷

       明阳电路前身成立于2001年，主营业务为印制电路板（PCB）研发、生产和销售，拥有PCB全制程的生产能力，产品以小批量PCB为主。目前，公司实际控制人张佩珂通过润玺投资、深圳盛健和深圳健玺等主体合计间接持有公司 81.8592%的股权，实际控制公司 87.8280%的股份表决权，处于绝对控股地位。

        同绝大多数的公司一样，明阳电路如今的股权格局是经历了多次股权转让之后的结果，但在招股书中公司并未详述历史沿革，只是披露股本演变情况。金融投资报记者梳理发现，在过往的股权转让过程中，转让价格十分蹊跷。

       举例来看，2014 年 12 月 24 日，公司董事会作出决议，同意股东明阳科技（香港）将其持有公司 6.25%的股权以人民币 1037.50 万元转让给圣盈高；同意股东明阳科技（香港） 将其持有公司 2.08%的股权以人民币 345.3 万元转让给利运得，转让价格均为 5 元每股。到了2015 年 7 月 20 日，公司股东会作出决议，同意股东润玺投资将其持有公司 3.75%的股权以人民币 9,789,718.00 元转让给孙文兵，转让价格为 3.57 元每股。

       两次股权转让间隔仅几个月，转让价格主要参考的都是前一年末的净资产水平，但价格却是前高后低。根据资料，圣盈高、利运得均系公司员工持股的公司，孙文兵是公司总经理，应该说都是公司的关联方和贡献者，但转让价格明显不符合商业性。

       销售费用率远高同行

       翻开明阳电路的业绩表，十分亮眼。2015、2016年公司营业收入增幅分别为12.44%、29.01%，但同期净利润增幅却高达31.95%、106.61%，几何级增长，这也引来一些质疑。

       有趣的是，随着公司业绩暴增，销售费用率也水涨船高，2014-2016年、2017年1-6月公司销售费用率分别为4.49%、4.97%、5.75%、5.91%。且与同行相比，公司的销售费用率历年都处于高位，除了略低于兴森科技之外，比其余9家同行都要高。而就在公司2016年和2017年上半年销售费用率继续大幅增长的时候，公司的同行世运电路、丹邦科技、沪电股份等多家公司销售费用率明显下降。

       另外，值得一提的是，公司2014-2016年销售佣金、运杂费和品质扣款快速增长，尤其品质扣款持续大幅增长。数据显示，公司品质扣款从2015年的208.45万元增至2016年的666.48万元；占销售费用的比重也从2015年的6.63%增至2016年的14.21%。公司称，品质扣款指因公司产品品质问题需要赔偿客户的损失，主要为 PCB 线路板嵌件报废费用，而公司2016年的品质扣款跳跃式增长，公司并未给出大幅增长的原因。

       募投项目效益“大跃进”

       招股书显示，明阳电路此次拟募资75787.92万元用于九江印制电路板生产基地扩产建设、九江明阳研发中心项目和补充流动资金。

       其中，“九江印制电路板生产基地扩产建设项目”是公司的扩能项目，项目建成后将形成年产能 60万平方米的印制电路板，其中，高多层板年产能30万平方米、 HDI板年产能24万平方米、刚挠结合板年产能6万平方米。

       招股书显示，2014-2016年，公司已经在逐步扩产能，各期产能分别为40.62万平方米、54.57万平方米、63.97万平方米，产能利用率分别为87.61%、82.09%和91.59%，而这一次公司拟使用募集资金6.19亿元，一下就将扩产近一倍。

       且不论公司一下扩能近一倍如何消化，公司对该项目却十分自信，称“达产后平均每年可实现销售收入107,819万元，实现净利润12,720.10万元。”

       值得注意的是，公司还披露，2014-2016年公司销售单价基本保持平稳，单价分别为1280.59元/平方米、1270.45元/平方米和1289.22元/平方米。金融投资报记者按照单价中最贵的2016年计算，该项目新增的60万平方米新增产能年销售收入为77353.2万元，距离公司预计107,819万元相去甚远。

       另外，公司一边募资9000万元补充流动资金，一边却在IPO前大笔分红。2014-2016年度公司分别分红派现5000万元、1500万元和2772万元，三年累计分红9272万元，超过公司此次拟募资补充流动资金的数额。

       上述问题，金融投资报记者整理发至公司，但截至发稿，仍未获回复，IPO加速度的明阳电路能否一举过会，本报将持续关注。